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#TBT:使用未经验证的技术进行项目融资


2015年9月17日

发表于 博客文章




这篇文章是一个不定期系列的一部分,该系列突出了过去的项目融资文章或新闻。从几个月,几年或数十年的进一步经验的角度回顾这些项目通常是很有趣的,而且很发人深省。 

在本期中,我们来看一个抄本,该抄本首次出现在2006年11月的Project Finance NewsWire中。

 

 

使用未经验证的技术为项目融资

经过数年的停滞后,许多新项目进入市场进行融资。下一波新建设浪潮不像1980年代和1990年代的繁荣时期,当时项目融资市场中的大多数大型交易都涉及燃烧天然气或煤炭并使用成熟技术的发电厂。在当前市场上,越来越多的技术正在争夺注意力。涉及采用新的方式来制造运输燃料或发电的项目,或者依赖于运行时间不长的设备的项目可能对融资构成严重挑战。
       10月,项目融资市场的四位资深人士讨论了此类项目所面临的挑战。参加讨论的人是能源投资者基金(由六支私募股权基金组成的集团)的执行合伙人赫伯·马吉德(Herb Magid),汉密尔顿·克拉克(Hamilton Clark)的董事总经理约翰·麦肯纳(John McKenna)&Co.是一家帮助小型公司筹集资金并在伦敦的AIM市场上市的投资银行,Jerome Peters是北达科他州TD Banknorth的高级副总裁兼项目融资部负责人,TD Banknorth是可再生能源和生物燃料市场的著名贷方,瑞士信贷(Credit Suisse)全球能源总监Paul Ho一直担任许多创新融资的财务顾问。主持人是华盛顿Chadbourne的Keith Martin。
  

       马丁先生:我们正在谈论是否可以资助采用新技术的项目,如果可以,如何进行。 Herb Magid,什么是“技术风险”?
       MR.MAGID:任何包含未经验证的系统的项目,无论是涡轮机,新燃料处理系统还是不常见类型的燃料,在电力部门中都存在技术风险。例如,在使用新燃气轮机的项目中存在技术风险。涡轮机可能只是传统发电厂的一个组成部分,但涡轮机非常重要,以至于整个电厂都将面临技术风险。
       马丁先生:因此,既要检查设备是否正常工作,以及是否要使用特定的燃料。 Paul Ho,可以通过仅在有限的时间段内专注于风险来解决技术风险吗?例如,说服施工承包商或设备供应商以确保系统在施工结束时通过性能测试是否足够?
       先生。 HO:人们在想到技术风险时,主要将其视为在建设和启动阶段的风险。对我而言,技术风险首先是项目在建造后能够运行的能力水平上的问题。一旦您完成了建造工作并开始使用,转换或效率比也将成为问题。
       如果有经验的独立工程师可以证明工厂能够以至少可以偿还债务的水平加上一定的误差幅度运行,则贷款人可以承担部分转换风险。
       许多能源项目,特别是在替代能源领域中,都涉及新技术。人们普遍认为,一旦这些新项目成功运行了几年,它们应该继续正常运行更长的时间。结果,人们倾向于在建设和启动阶段比在运营阶段更加关注技术风险。
       马丁先生:约翰·麦肯纳(John McKenna),您对技术风险的定义有什么补充?
       先生。麦肯纳:例如,与产品相关的技术风险可能是活塞环是否可以工作以及机械工程是否正确的风险。很难让工程或建筑公司为这种工艺技术提供“包装”保证。技术风险是开发人员是否可以证明该特定产品将随着时间的推移工作的问题。
       马丁先生:杰里·彼得斯(Jerry Peters),每个项目都没有一定程度的技术风险吗?
       先生。彼得斯:是的,在某种程度上是这样。已经在足够长的时间内证明了许多技术,以使贷方对风险感到满意,但是贷方分析项目中的债务偿付覆盖率的原因是,项目风险中有一种元素永远不会完全消失。

贷款人风险承受能力

马丁先生:技术风险在多大程度上对筹集资金构成了挑战?您如何知道某个特定项目是否存在太多风险?
       先生。彼得斯:有多少成功的项目使用相同的技术?除非有相当数量的使用相同技术的项目已经运行了一段时间,否则您将具有您无法评估的技术风险因素。当我认为技术风险无法量化时,我认为您已达到贷方通常无法承担的风险水平。
       例如,在一个使用具有数十万或数百万小时运行小时数的燃气轮机的常规发电厂中,您几乎知道,由于其他原因,它将在其预计输出和效率的95%至100%之内运行。类似的涡轮也以这种方式运转。如果您正在寻找一种从未建成的纤维素乙醇工厂,那您真的不知道
它将以何种吞吐效率水平运行。那时,您说该项目的技术风险水平无法确定。因此,我不能冒险。
       马丁·马丁:谁将带给您第一个此类项目的人带上什么来证明技术风险是可管理的,或者仅仅是不可能?
       先生。彼得斯:我们今天用一些生物燃料技术来解决这个问题。取决于您是否已经证明该技术在较小规模上有效。有成功的中试工厂吗?然后,您能否让建筑承包商承担在中试工厂中使用的技术在以商业规模进行复制时将起作用的风险?如果该项目不能按合同规定进行,则该合同必须具有足够的吞吐效率和一定时间的违约金才能偿还债务。
       马丁先生:那么贷方不接受技术风险的项目融资准则是真的吗?
       先生。彼得斯:差不多。
       马丁先生:何Paul,建筑承包商必须承担风险吗?
       先生。 HO:施工承包商或权益提供者应承担风险。如果您的某项技术受到资产负债表稳定的人的拥护,那么从理论上讲,该拥护者应该愿意支持该技术。

权益视图

马丁先生:赫伯·马吉德,如果有人带着您的第一个此类项目作为私人股本基金来找您,您会考虑为该项目投入资金吗?
       MAGID先生:我们已经研究了许多首创项目。这些都是通常由个体开发人员来敲门的交易,它们通常是最值得考虑的项目。过去,我们已经在几个早期开发项目中进行了投资。其中之一是伦敦的轮胎热解厂,它在各个层面上都意义非凡,而且系统的组成部分都经过了验证。风险在于将它们组合在一起。最终,正如杰里·彼得斯(Jerry Peters)所说,建筑承包商不愿总结最终的业绩,并且该项目从未能够获得资金。
       我们将继续关注此类项目,但是与一个全新的系统相比,一个项目必须更多地遵循首批10台GE新型涡轮机之一,并要有适当的保证和储备。我认为全新系统比起依赖20年现金流的大型项目融资交易,更像是规模较小的风险投资。
       马丁先生:我想知道股权投资者对这方面的看法是否与贷方不同。答案是股权投资者希望知道贷方最终将在那里为建设融资。
       MAGID先生:是的。除非您打算完全用股权为项目提供资金,否则最终将需要引入贷款人并拥有适当的条件。如果您认为无法达到目标,那么很难说服私募股权基金提供发展资金。

备择方案

马丁先生:约翰·麦肯纳(John McKenna),您花了很多时间思考小型企业如何使用新技术。现在,我们从贷方和私募股权投资者那里都听说,贷方不会冒险接受未经证实的技术,并且除非他有信心贷方最终会为建筑融资,否则私募股权投资者不会提供资金。谁的项目使用新技术?他应该如何开始朝着融资的方向前进?
       先生。麦肯纳:那正是两难的境地。如果杰里·彼得斯(Jerry Peters)承担不起冒险,那么该项目就有问题了。我们所有从事贷款业务的人都知道,银行的利润率太小,无法接受这种风险。
       如今,能源技术的私募股权风险投资世界还很小。平均交易规模在500万美元至700万美元之间,与所需的股本投资相去甚远
对于许多项目。
       我们建议客户考虑其他选择。尝试更大的私募股权公司。几周前,我在纽约参加了私募股权分析师会议。那是人群:非传统能源
科技风险投资公司。此外,伦敦证券交易所一直是其中一些大型项目类型公司的主要股本来源。
       马丁先生:伦敦证券交易所的目的是目标?
       先生。麦肯纳:伦敦证券交易所的AIM部分,它们是纯项目股权融资的来源。是的,伦敦AIM是另一种选择。
       马丁·马丁:我从经营六支私募股权基金的赫伯·马吉德那里听说,即使对他来说,如果他不能预见放款人要筹集资金,也很难。
       先生。麦肯纳(McKENNA):开发人员必须证明自己具备所有其他组件,例如建筑承包商的适当包装或财力雄厚的赞助商的支持。这也是风险回报率的问题。相对于他要求承担的风险,他向私募股权投资公司提供什么回报?
       马丁先生:何Ho,我知道您花了很多时间思考如何为新颖的项目融资,这些项目可能不是世界上第一个,但可能是美国的第一个。您有什么建议?有人试图建立这样一个项目?
       先生。何:我也回应其他一些意见。我认为,未经试验的技术尚未得到验证的技术风险对于项目融资而言太大了。这样的项目将必须主要通过股权融资。一旦这样的项目成功运行了几年,那么也许可以用项目级债务代替部分股权。
       另一种可能性是,您可以将技术风险最大的项目部分与项目的其余部分分开,并对技术风险不高的部分使用传统的项目融资,而对技术风险最大的部分使用全部股权。这就是我们为美国第一个商业规模项目的煤制油开发商Rentech追求的战略。 Rentech购买了伊利诺伊州的化肥厂,打算将其转换为煤制油厂。技术风险是针对项目的Fischer-Tropsch部分,或者是将由气化炉产生的气体吸收并转化为液体燃料的部分。Rentech计划做的是将项目的FT部分单独处理进行股权投资并为其融资。气化火车和化肥厂可以通过传统的项目融资来筹集资金。总体而言,该项目最终将混合股权和传统项目融资。
       马丁先生:赫伯·马吉德,我想我听说你说-也许你只是暗示-你不会为一项全新技术投入全部股权?
       MAGID先生:我怀疑Paul在描述一个案例,在该案例中,股权将获得两种潜在的现金流的收益-一种来自肥料销售的证明,另一种来自FT液体销售的不确定性,但与任何股权一样,它将立于不败之地。债务背后的路线。我们正在研究大量的煤制油和IGCC工厂,鉴于这些项目的规模庞大,想出一种方法可以在合理风险下实现股本回报确实是一项挑战。很难看到没有联邦政府或财力雄厚的建筑承包商等人加紧努力并保证绩效,这类工厂将如何获得融资。

       马丁先生:因此,该项目将无法从私募股权基金获得全部资金。您是否仍在寻找贷款人?
       MAGID先生:您真的必须这样做,除非您在税收方面可以使用所有税收股权来资助一些新技术,然后再不用担心该技术是否真正起作用了,因为税收利益是建筑的功能成本而不是产量。

违约金

马丁先生:杰里·彼得斯,您说过一种克服技术风险的方法是,让建筑承包商或设备供应商同意接受此技术并支付适当的违约金。您需要多少违约金?在多长时间内需要赔偿?
       先生。彼得:您必须将其分解为几个部分。首先,在进行机械完工之前,您不能将违约金限制在不超过总建筑成本的范围内,因为必须确保自己的工厂已经完工。必须保证工厂达到准备启动的阶段。如果承包商向您提供的担保不足,则风险敞口太大。
       接下来,我们必须通过证明项目可以正常工作,将工厂从机械完工移至实质完工。您必须为工厂的工作设定目标。例如,在生物燃料工厂中,目标是产能的50%。在此期间,违约赔偿金在行业中的通常限额为建筑成本的10%至20%。
       接下来,当工厂从基本完工过渡到最终完工时,您具有最终违约金。在此期间,将对该工厂进行全面测试,以证明其能够在合同中承诺的最小产能下运行。在此阶段,违约金通常不会低于建筑成本的10%。
       如果您可以获得这些程度的赔偿,那么我们通常会感到很舒服。
       但是,如果您谈论的是从中试工厂扩大规模的项目,那么我们可能需要在最终完成之前将保证保持在机械完成水平,因为启动中涉及很多变量,而这些变量可能并没有可以在机械完成日期证明。
       马丁先生:您所说的大部分与完成风险有关。您是否不担心操作风险?您是否不担心债务将在10到12年内被技术淘汰的风险?
       先生。彼得斯:这取决于您使用的技术。当我们为某些新型燃气轮机融资时,我们中的许多人发现制造商声称的效率提高并不会随着时间的流逝而出现。如果您正在寻找一种新技术,其效率差异3%或4%可能意味着提供足够债务服务的项目与没有提供债务服务的项目之间的差异,则可能需要额外的绩效保证。
       一旦证明了转化率,即证明了能源消耗,就再次关注生物燃料,该过程不会出错,因为这是一个非常简单的过程。很多水箱,水泵和齿轮以及通常不会变质的东西。
       一切都是技术特定的。所需保证的时间可能会因每种技术而异。要让施工承包商为过程工程提供一年以上的性能保证是非常非常困难的。显然,在风力涡轮机方面,我们有几家制造商将提供长达五年的保修。长度随所涉及的技术而异。
       马丁先生:约翰·麦肯纳(John McKenna),假设开发人员有一种将生物质或家禽垃圾气化的方法,他正计划使用美国尚未使用的方法。这种燃料的通常方法是直接燃烧。该开发人员想先将其气化。在与Jerry Peters或Herb Magid接触之前,您会建议他做什么?
       先生。麦肯纳:我不知道您是否问过我这个问题,因为您知道我花了三年时间试图建立一家公司,该公司实际上试图在Stirlingcycle发动机中使用鸡粪。我在这项技术上度过了三年的时间。答案是该技术确实必须工作,并且必须长期工作。它必须具有保修准备金,几乎是公司的营运资金准备金。在杰瑞甚至同意开会之前,它必须已经进行了大规模的工作。在他同意见面之前,他将通过电话问我这些问题。担任这一职位的公司别无选择,只能尝试筹集股本资本,对产品进行全面测试,然后寻求债务融资。

风险投资

马丁先生:您说风险投资家将为早期开发投入资金。风险资本家通常会进行多大的投资?最大值是多少?
       先生。麦肯纳:我们目前看到的趋势是总金额在25美元至5,000万美元之间,这可能假设有四,五家风险投资公司将相互投资,新工艺技术可能需要5,000万美元才能通过Beta测试阶段。在测试阶段是在beta阶段。
       马丁先生:“贝塔阶段”是什么意思?
       先生。麦肯纳(McKENNA):beta阶段是设备工作X年或平均故障间隔时间(MTBF)的X阶段。最初的问题是,最终运入家禽垃圾发电工厂的技术将如何通过测试过程,从而为工厂提供资金。我相信风险资本股权必须在设备测试阶段为其提供资金。只有在该项目超过beta阶段之后,Jerry才会与使用这项新技术的开发人员组织会议。
       马丁先生:为什么风险投资家比赫伯作为私募股权基金更愿意投入资金?在投资之前,他们想回答什么样的问题?
       先生。麦肯纳:随着技术进入beta阶段,一个问题是,谁在alpha阶段为其提供了资金,并且承诺了什么性能?该特定产品两次故障之间的平均间隔时间是多少?该业务的总收益是多少?这项业务最终将去哪里?风险资本投资者能多快看到退出或确保B轮和C轮融资使该技术商业化?今天我要说的是,这种股票可能需要25%到35%的内部收益率。草本,您同意吗?
       MAGID先生:是的,我愿意。我认为最大的不同是,风险投资正在寻求更快,更大的回报,这是一种采用这项技术并组建公司并获得出售更多单位的价值的方法,而传统的私人股本投资者是电力或其他基础设施项目中的投资者正在寻找很长一段时间的回报。技术风险仍在继续。这不仅仅是建设和启动的风险。这确实是一项长期的运营风险,您确实需要拥有赞助商在比赛中拥有皮肤的储备和舒适感(后端权益或带息权益),这会使他渴望看到达到财务预测。风险资本投资者和更传统的私募股权投资者的需求有很大的不同。然后,这会影响每个人在进行投资之前会进行的努力。
       马丁先生:杰里·彼得斯(Jerry Peters),如果打算将鸡粪气化的开发商可以证明,欧洲最近还有另一座工厂建成并且运转正常,那么它足以克服技术风险了吗? ?
       先生。彼得斯:如果没有在那个工厂以外的其他地方展示过该技术,我可能会发现很难为该项目筹集资金。该技术有许多特定的问题与腐蚀有关,而这是一个较长期的问题,您可以通过建筑承包商或设备供应商的性能保证来解决。
       使用该特定技术,如果只有一个工厂正在运行(无论是示范工厂还是什至是大型工厂),那么如果该工厂至少在一段时间内没有运行,我将很难获得贷款。开发者想借钱。
       马丁先生:在您接受该技术起作用之前,中试工厂必须相对于商业规模工厂以何种规模工作?
       先生。彼得斯:答案是特定于技术的。如果是模块化技术(如气化),则只需添加模块化气化炉即可;那么扩大工厂规模就很容易了。
       例如,中试工厂有一个气化炉,而新工厂将有10个气化炉。如果这是另一种不是模块化的技术,并且没有人构建商业规模工厂所需的特定组件,那将带来我可能不愿承担的一定程度的技术风险。
       马丁先生:约翰·麦肯纳(John McKenna),您提到清洁技术领域只有少数风险投资家。你是怎么找到他们的?
       先生。麦肯纳:有一个清洁技术风险投资组织,由在这一领域进行投资的所有风险投资家组成。这包括能源技术以及其他清洁技术。国家可再生能源实验室每年组织一次会议,该行业的所有主要参与者都参加了会议。NREL的网站上有全面的投资者清单。

其他分配风险的方法?

马丁先生:保罗·何(Paul Ho),假设我们已经完成了风险投资一轮,并成功说服了赫伯·马吉德(Herb Magid)投资了一些股权,而杰里·彼得斯(Jerry Peters)愿意考虑放贷,但他不希望承担任何技术风险。您是项目财务专家,项目财务是解构和分散风险的一种练习。有许多潜在的风险承担者。可以选择保险吗?如何让承购方,赞助商,建筑承包商或技术许可方分担风险?您会在哪里冒险?你有什么经验吗? 
       先生。何:这是一个很好的问题。我同意杰里·彼得斯的观点。解决这一风险的第一人通常是建筑承包商。如果他不舒服,我们会去找股权提供者。有时,在非常罕见的情况下,您可能会有一个盗窃者,他对技术足够相信,因此他可能愿意签订收费类型协议并承担转换风险,但通常要遵守一些最低要求。
       马丁先生:建筑公司感到困惑。每个人都想对他们承担风险。有建筑公司愿意在实践中承担这种风险吗?
       先生。何:您会认为建筑公司在评估风险方面比其他任何公司都处于优势地位,尤其是那些定期与知名技术提供商打交道并一直在大型项目中合作的承包商。例如,在煤气化项目中,我们将寻找像Fluor或Bechtel这样的公司与General Electric或ConocoPhillips合作。双方共同提供全面的解决方案,或者由承包商单独提供技术的解决方案,进而与技术提供商或设备供应商达成背对背的保证。从贷方的角度来看,这比让不同的人保证施工的不同部分要干净得多。
       马丁先生:保险怎么样?您看到保险有效使用了吗?
       先生。何:我个人没有看到保险有效地用于包裹新技术。
       马丁先生:杰里·彼得斯,你看过保险吗?
       先生。彼得斯:我看过它几次,但是当您深入研究保险范围时,您会发现差距很大。在建筑合同上具有履约保证金(很容易收回)与试图让保险公司根据保险合同付款之间有很大的区别。保险公司通常会有更多的支出。
       我从事这项业务已有25年了,而且我也从未见过要完成联邦贷款担保的事情。 
       马丁先生:我要谈的是为什么联邦一级的贷款担保失败了?
       先生。彼得斯:我认为由美国能源部实施的当前20亿美元的担保计划就是一个很好的例子。失败的原因是担保的结构使放贷人处于第一亏损状态。政府担保最多80%的债务额,而这又不能超过项目成本的80%。美国政府对该项目有第一留置权,而放贷人则对未担保的20%贷款留有第二留置权。这使贷方处于第一损失位置。在这样的融资结构中,我们不愿意承担技术风险。从这个意义上说,该程序是失败的。本来应该鼓励贷方为使用新技术的项目融资。作为承担第一笔损失的贷方,这是我们要做的最后一件事。
       马丁先生:草本Magid,您有政府担保的经验吗?
       MAGID先生:唯一为我们工作的是大约20年前,当时它是在一个地热项目中,我们已经对技术风险相当满意,因此保证只是额外的安慰。我认为杰里是对的。如果存在需要担保的有意义的风险,那么您确实必须考虑权益或准备金来取得第一名,而不是放贷人。
       先生。彼得斯:让我说清楚。我并不是说这些担保毫无价值。我只是没有看到与他们达成任何交易。如果您能找到一种方法来构筑大约20%(即您只剩下第二留置权的第一损失)的结构,那么担保可能是值得的。如果我们能够解决这个问题,我将很高兴让联邦政府为我的贷款提供80%的担保。
       先生。 HO:您是说要对20%无保证的商品享有先行先付权感到满意吗?
       先生。彼得斯:那是一种方式。再次(目前被禁止)的另一种方法是剥离。保罗,您可能会很乐意进行20%的剥离,然后让真正的低利率贷方进行政府担保的剥离。
       政府会允许我们脱衣舞吗?我认为允许他们这样做对政府没有危害。
       MARTIN先生:“剥离”是指一个贷方将为第一损失部分提供更高的利率。
       先生。彼得斯:我非常乐意与政府保证的一道,获得80个基点。
       马丁先生:您可以缩小技术风险,但是仍然有人必须为此加紧努力。
       先生。彼得斯:如果您看一下加权平均资金成本,即您有一个贷方承担第二留置权,而20%的未发现风险在大约1,000个基点之上,然后将其与80%保证金组合在一起在不到100个基点的基础上完成交易,您仍然具有很好的资本结构来应对交易中的杠杆。
       很难让习惯于承担项目风险的高级贷款人承担该20%的第一损失头寸。有很多资金可以很好地担任该职位。
       马丁先生:约翰·麦肯纳(John McKenna),您是否看到过其他资金来源,也许是人们可能会尝试利用的清洁技术基金以及风险投资?
       先生。麦肯纳:嗯,我认为这些项目中的许多主要资金来源,尤其是生产液体燃料的项目,将是石油公司。至少在生物燃料领域,除非大型石油公司有足够的资本来投资这类项目,否则市场将永远无法发挥其全部潜力。有赠款吗?是的,有一些小额赠款计划,还有由美国能源部组织的孵化器计划。可以在DOE网站上找到详细信息。这些是相对较小的资金来源,但远不及我们正在讨论的项目所需的资金量。
       我们尚未讨论的唯一其他来源是战略投资者资金,主要来自对战略发展有战略兴趣的能源公司。
       马丁先生:总而言之,对于那些使用未经验证的技术的项目,似乎“经过验证的”手段成功使用了不止一次,您基本上是在谈论风险投资。一旦超过了这个阶段,您仍然必须向Herb Magid或Jerry Peters等人表明,交易中除了贷方之外,其他人也承担了技术风险,而其他人可能是建筑承包商或设备供应商。
       尽管从理论上讲,像政府或保险公司一样,其他人也可能会向前迈进,但政府担保和保险尚未发展到足以覆盖风险的阶段。
       MAGID先生:Keith,可能值得一提的潜在支持来源是各州机构。例如,马萨诸塞州可再生能源信托拥有一笔钱,每年通过电费附加费而增长。我上次查看这笔金额为1.5亿美元,并且该信托基金正在尝试做一些有创意的事情来支持可再生技术和效率。这与承担技术风险不同,但是有助于为可再生能源信贷提供价格支持。同样,这种支持的规模较小,但是一些州认识到,如果其中一些新技术要起步,则需要种子资金和支持。
       先生。彼得斯:我想回到建筑合同的一面,因为,基思,您提到他们可能感到有些困惑。在某些技术中,存在巨大的增长潜力-其中一个是纤维素乙醇领域-因此,任何先行的建筑承包商都将获得巨大的收益。
       如果您看一下像Fagen Inc.这样的乙醇工厂的早期建造者,那么他们拥有最终被证明的技术许可的事实为他们提供了先发制人的地位。然后他们可以通过在工厂之间重复复制技术来部署该技术。他们赚了很多钱。我怀疑其他建筑承包商正在研究如何在其他地区获得先发制人的地位。关键是承包商有提供担保的动机,以确保他们享有先发制人地位的市场能够起步。


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